中金公司：看好估值有優(yōu)勢(shì)的公司

　　我們認(rèn)為，汽車股估值倍數(shù)已經(jīng)較大程度反應(yīng)了下半年及明年的行業(yè)景氣下行，下半年汽車行業(yè)投資思路應(yīng)該以個(gè)股選擇為主。我們偏愛：盈利表現(xiàn)穩(wěn)定性強(qiáng)，估值相對(duì)較具優(yōu)勢(shì)的公司；處于業(yè)績(jī)拐點(diǎn)期，未來(lái)盈利向上彈性較大的品種。理由如下：

　　1、行業(yè)景氣下行。今年上半年銷售達(dá)到歷史高點(diǎn)，即使較去年下半年也呈現(xiàn)19.5%的環(huán)比增長(zhǎng)。但銷量于二季度逐月下滑，呈現(xiàn)出正常年份的季節(jié)性走勢(shì)。無(wú)論是先行指標(biāo)及季節(jié)性分析，均顯示汽車銷量將于三季度持續(xù)放緩。庫(kù)存及銷售價(jià)格將成為判斷四季度銷量拐點(diǎn)到來(lái)的重要指標(biāo)。

　　2、整車行業(yè)ROE未來(lái)兩年年均將下降3.1%，同時(shí)稅前利潤(rùn)率將下降1.5%至7%左右，主要源于產(chǎn)能利用率的下降。因此，潛在的行業(yè)拐點(diǎn)亦來(lái)自于廠商主動(dòng)控制產(chǎn)能或汽車銷量超預(yù)期帶來(lái)的產(chǎn)能利用率回升及售價(jià)穩(wěn)定。

　　3、市場(chǎng)已經(jīng)較大程度反應(yīng)景氣下行。目前A股、港股汽車上市公司整體領(lǐng)先PB為2.5倍及1.8倍。若按照歷史平均ROE與PB的內(nèi)在聯(lián)系，目前A股估值隱含的2011年ROE為11.7%，H股為16.7%，比2010年預(yù)測(cè)ROE分別下降9.3%及3.1%，下降幅度接近甚至超過我們預(yù)計(jì)的2010年整車行業(yè)ROE下降幅度(3.6%)。

　　4、國(guó)外經(jīng)驗(yàn)顯示，零部件和整車龍頭更能取得跨周期成長(zhǎng)。從韓國(guó)和日本經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，零部件公司中長(zhǎng)期走勢(shì)較整車企業(yè)更好，因?yàn)榱悴考�供�?yīng)商更容易實(shí)現(xiàn)規(guī)模及業(yè)務(wù)多元化擴(kuò)張，而且產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)。而整車企業(yè)若依靠著成功的產(chǎn)品設(shè)計(jì)及定位，脫穎而出成為龍頭，亦能實(shí)現(xiàn)跨周期成長(zhǎng)。中國(guó)零部件廠商及整車企業(yè)尚處在發(fā)展初期，行業(yè)集中度與行業(yè)規(guī)模的不匹配，意味著龍頭企業(yè)整合擴(kuò)張潛力巨大，從而產(chǎn)生跨周期成長(zhǎng)的品種。

　　5、A股汽車大部分已經(jīng)發(fā)表中期預(yù)增公告，半年報(bào)對(duì)于股價(jià)刺激作用不大。目前汽車行業(yè)A股及港股2010年P(guān)E估值分別為11.7及10.2倍，已經(jīng)處于歷史中低端，PB處于中值水平，經(jīng)過前期調(diào)整，行業(yè)估值泡沫已經(jīng)基本消除，盈利走勢(shì)將成為影響股價(jià)走勢(shì)關(guān)鍵，股價(jià)走勢(shì)將呈現(xiàn)明顯分化。