上升行情未結(jié)束 無(wú)系統(tǒng)性機(jī)會(huì)

　　記者：大多數(shù)券商研究機(jī)構(gòu)在召開(kāi)2010年策略會(huì)時(shí)提出今年市場(chǎng)將前高后低，同時(shí)普遍看好一季度行情，目前看來(lái)，應(yīng)當(dāng)如何把握A股一季度的走勢(shì)？上半年能見(jiàn)到全年市場(chǎng)高點(diǎn)嗎？

　　周金濤：我們認(rèn)為對(duì)全年市場(chǎng)前高后低的判斷來(lái)源于對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前高后低的判斷，目前來(lái)看這一結(jié)論依然是沒(méi)必要修正的。純粹看基本面應(yīng)該還是上半年出現(xiàn)高點(diǎn)可能性大。

　　首先，庫(kù)存周期高峰期的真正高峰應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)在3月份之后，但是目前有兩個(gè)基本問(wèn)題有待確認(rèn)，首先，就是在化工、電子等出現(xiàn)庫(kù)存回補(bǔ)預(yù)期之后，其后續(xù)庫(kù)存回補(bǔ)強(qiáng)度不能確認(rèn)，這一點(diǎn)在以往的庫(kù)存周期中同樣存在強(qiáng)弱兩種可能，而這個(gè)問(wèn)題的明朗要等待進(jìn)一步的數(shù)據(jù)確認(rèn)，其時(shí)點(diǎn)估計(jì)在三月份。

　　同時(shí)，2009年的消費(fèi)與貨幣因素和通脹預(yù)期因素有著極其重要的關(guān)系，而現(xiàn)在看來(lái)，汽車(chē)為代表的周期消費(fèi)品的成交量的環(huán)比回落已經(jīng)形成一致性預(yù)期，但我們一直認(rèn)為，環(huán)比回落是必然的，只不過(guò)需要確認(rèn)的是環(huán)比回落的程度，當(dāng)新的平穩(wěn)增長(zhǎng)中樞找到后，自然可以確認(rèn)新的估值中樞。這個(gè)問(wèn)題的明朗估計(jì)也要一個(gè)季度以上的時(shí)間，從而，消費(fèi)甚至整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的搖擺在近期是不能避免的，這是市場(chǎng)另一個(gè)需要等待的因素。

　　上面的描述實(shí)際上說(shuō)明，以補(bǔ)庫(kù)存為代表的主題可能要漸漸進(jìn)入休整期，而消費(fèi)股的價(jià)值中樞需要重新確認(rèn)，市場(chǎng)也許會(huì)越來(lái)越無(wú)所適從，從而進(jìn)入一個(gè)熱點(diǎn)的休整期，這就是市場(chǎng)當(dāng)前調(diào)整的主要原因。

　　對(duì)一季度3月份之后的行情依然持原有的樂(lè)觀態(tài)度，原因在于，目前沒(méi)有任何跡象能夠證明本次歐美庫(kù)存周期的高峰期不會(huì)出現(xiàn)，所以我們必須按照理論邏輯的結(jié)論來(lái)進(jìn)行后續(xù)判斷。內(nèi)需方面，M1的拐頭意味著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)內(nèi)容更多的轉(zhuǎn)到了真實(shí)需求。

　　銀國(guó)宏：市場(chǎng)前高后低判斷可能需要調(diào)整。我們的觀點(diǎn)是將一季度行情從“最確定的機(jī)會(huì)”修正為“謹(jǐn)慎的窄幅震蕩”，主要原因是政策變化引發(fā)了市場(chǎng)指數(shù)向年線尋求支撐的要求，而從歷史上一輪牛市的形成過(guò)程來(lái)看，在突破年線后回試支撐也是不可或缺的環(huán)節(jié)，但是1季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的趨勢(shì)不會(huì)變，隨著2009年年報(bào)和2010年1季報(bào)的出臺(tái)，相信業(yè)績(jī)會(huì)對(duì)指數(shù)運(yùn)行于年線之上形成有效支撐。

　　上半年能否見(jiàn)到高點(diǎn)現(xiàn)在看來(lái)主要不是取決于上半年能漲多少，而是取決于下半年經(jīng)濟(jì)從復(fù)蘇向正常增長(zhǎng)推進(jìn)的進(jìn)程會(huì)不會(huì)因?yàn)檎�策緊縮而中斷，如果沒(méi)有中斷，那么下半年還有很多機(jī)會(huì)，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)曲折，上半年就會(huì)見(jiàn)到全年的高點(diǎn)。

　　畢子男：市場(chǎng)在1月份出現(xiàn)了一定幅度的調(diào)整，但不影響我們對(duì)全年的判斷，即我們認(rèn)為2010年將在經(jīng)濟(jì)常態(tài)化、市場(chǎng)平衡化、機(jī)會(huì)結(jié)構(gòu)化的大背景下運(yùn)行，市場(chǎng)運(yùn)行區(qū)間在2700-3900，總體呈現(xiàn)平衡市的特征。

　　因此，在市場(chǎng)出現(xiàn)10%左右調(diào)整的當(dāng)下，機(jī)會(huì)將更大些；原因在于以銀行股為代表的權(quán)重股估值逐漸或已經(jīng)接近合理估值的下軌，這將制約市場(chǎng)整體的下跌幅度；而出口的好轉(zhuǎn)、業(yè)績(jī)的提升，“后危機(jī)”時(shí)代各個(gè)層面的調(diào)整將使得市場(chǎng)機(jī)會(huì)更具結(jié)構(gòu)性特征。

　　當(dāng)然，考慮到經(jīng)濟(jì)整體處于復(fù)蘇向好階段，我們認(rèn)為1664點(diǎn)以來(lái)的上升行情還沒(méi)有結(jié)束；同時(shí)，2010年市場(chǎng)估值的上升動(dòng)力將弱化、市場(chǎng)上升的動(dòng)力更多的來(lái)自業(yè)績(jī)的上升，因此從這兩個(gè)層面來(lái)講，市場(chǎng)高點(diǎn)將在業(yè)績(jī)的逐漸恢復(fù)釋放過(guò)程中逐漸實(shí)現(xiàn)，即高點(diǎn)不會(huì)過(guò)早出現(xiàn)。

　　記者：2010年A股市場(chǎng)是否存在系統(tǒng)性機(jī)會(huì)？對(duì)2010年上證綜指或滬深300指數(shù)核心運(yùn)行區(qū)間的研判是否有所修正？

　　周金濤：我們對(duì)2010年市場(chǎng)的基本判斷就是高位震蕩，這個(gè)判斷來(lái)源于我們前面提出的，2010年全年都在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與政策退出的博弈間度過(guò)。目前來(lái)看，除一季度會(huì)出現(xiàn)由歐美補(bǔ)庫(kù)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)次高點(diǎn)之外，不再具有系統(tǒng)性的新的增長(zhǎng)點(diǎn)，從而市場(chǎng)也就不存在系統(tǒng)性機(jī)會(huì)。

　　我們對(duì)上證指數(shù)的判斷就是一個(gè)區(qū)間震蕩，2600至3600點(diǎn)是這個(gè)震蕩的大致區(qū)間，而上半年可能會(huì)出現(xiàn)基于歐美補(bǔ)庫(kù)的機(jī)會(huì)，下半年的機(jī)會(huì)則要視政策的變動(dòng)而定。

　　銀國(guó)宏：2010年的A股市場(chǎng)應(yīng)該不會(huì)存在系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，這大概可以從兩個(gè)方面來(lái)分析：一是緊縮政策預(yù)期對(duì)藍(lán)籌股的估值形成壓力，在充分釋放這種預(yù)期之后，且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)憂時(shí)才可能出現(xiàn)藍(lán)籌股驅(qū)動(dòng)的指數(shù)性機(jī)會(huì)，但這需要等待很長(zhǎng)的時(shí)間；另一個(gè)是從歷史看，頭一年指數(shù)大幅上漲第二年仍可延續(xù)要么需要超預(yù)期的政策，要么需要超預(yù)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，2010年這兩點(diǎn)似乎都不存在。

　　我們?cè)瓉?lái)對(duì)2010年的核心運(yùn)行區(qū)間定位在3000到4000點(diǎn)之間，當(dāng)指數(shù)運(yùn)行超越這一區(qū)間時(shí)建議采取反向策略，目前仍然堅(jiān)持這一判斷。

　　畢子男：我們維持去年底對(duì)2010年的市場(chǎng)運(yùn)行區(qū)間以及運(yùn)行邏輯的判斷，尤其在當(dāng)下市場(chǎng)調(diào)整、政策趨緊、增量資金不足、市場(chǎng)整體由存量資金主導(dǎo)的背景下。從股市自身的運(yùn)行規(guī)律來(lái)看、站在全年的角度看，經(jīng)過(guò)調(diào)整后的市場(chǎng)，目前機(jī)會(huì)將更大些。

　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出

　　將改變投資思路

　　記者：融資融券、股指期貨等創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出預(yù)期已十分明確，新業(yè)務(wù)推出短期、長(zhǎng)期來(lái)看分別會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)走勢(shì)造成何種影響？資本市場(chǎng)首次引入做空機(jī)制，會(huì)否改變市場(chǎng)的投資方式、思路？

　　周金濤：股指期貨本質(zhì)是一種較為中性的避險(xiǎn)工具，它的推出不會(huì)也不能改變市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)，這是一個(gè)基本的認(rèn)識(shí)，國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)也能證明這一點(diǎn)。然而，股指期貨推出后，可能會(huì)出現(xiàn)“交易轉(zhuǎn)移效應(yīng)”導(dǎo)致股市成交量降低，但“資金流入效應(yīng)”會(huì)促使股市成交量上升，二者綜合作用下，股指期貨的推出對(duì)提高股市成交量和流動(dòng)性具有正面影響。

　　就短期來(lái)看，從美國(guó)、日本、韓國(guó)、中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣等推出股指期貨后市場(chǎng)運(yùn)行情況來(lái)看，大多指數(shù)現(xiàn)貨在股指期貨上市之前短期上漲、在股指期貨上市之后短期下跌，這是一種短期的交易行為造成的。

　　無(wú)論是融資融券還是股指期貨，均引入了賣(mài)空機(jī)制：融券為投資者提供了賣(mài)空個(gè)股機(jī)制，而股指期貨則為投資者提供做空市場(chǎng)的工具，無(wú)論哪一種方式，都改變了之前投資者只有在上漲行情中才能獲利的投資思路，但從現(xiàn)有的國(guó)內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)來(lái)看，我們認(rèn)為這種做空機(jī)制最終可能只是會(huì)改變部分風(fēng)險(xiǎn)偏好比較高的投資者的行為，而對(duì)于大型投資機(jī)構(gòu)而言，我們認(rèn)為現(xiàn)有的以經(jīng)濟(jì)分析為基礎(chǔ)的投資行為和理念依然是有效的，而中小投資者由于能力的原因參與的可能性也較低，所以我們認(rèn)為它只能改變局部投資者的投資方式。

　　銀國(guó)宏：融資融券、股指期貨等創(chuàng)新業(yè)務(wù)推出將改變市場(chǎng)只有做多才能賺錢(qián)的邏輯，其直接的影響可能是市場(chǎng)估值波動(dòng)區(qū)間會(huì)被壓縮，歷史上指數(shù)PE從最低11倍多到最高70倍左右的大幅波動(dòng)可能會(huì)大幅壓縮，但這需要較長(zhǎng)的時(shí)間，需要經(jīng)歷一次完整的牛熊市才能趨于明朗。

　　短期而言，影響較大的應(yīng)該是對(duì)藍(lán)籌股的估值，等融資融券、股指期貨和正式運(yùn)行之后，市場(chǎng)會(huì)更清晰地感受到藍(lán)籌股在這些業(yè)務(wù)影響下的配置需求是否會(huì)真的大幅提升，如果是這樣，藍(lán)籌股將迎來(lái)一次估值提升的過(guò)程。更具體的影響是對(duì)證券行業(yè)，證券業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)最大的制約因素之一就是業(yè)務(wù)范圍拓展十分困難，特別是已上市券商基本存在資本富裕的現(xiàn)象，那么這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)推出可以顯著提升證券公司的資金利用效率和ROE。

　　記者：目前比較看好哪些行業(yè)？投資者應(yīng)當(dāng)如何把握2010年的A股投資節(jié)奏？符合創(chuàng)新業(yè)務(wù)適當(dāng)性管理規(guī)定的投資者應(yīng)當(dāng)如何參與新業(yè)務(wù)的交易？

　　周金濤：根據(jù)我在前面提出的投資邏輯，完成本輪調(diào)整之后的市場(chǎng)熱點(diǎn)，就是要從中國(guó)的真實(shí)需求尋找。而中國(guó)的真實(shí)需求是什么，外部看，就是3月份之后可能明朗的歐美補(bǔ)庫(kù)趨勢(shì)，從而類似于化工、電子甚至設(shè)備依然存在機(jī)會(huì)。而內(nèi)部看，政策導(dǎo)向的就是區(qū)域和創(chuàng)新，從而無(wú)論如何市場(chǎng)仍然必須走主題投資之路，只不過(guò)，我們需要等待新的主題觸發(fā)點(diǎn)，同時(shí)，那個(gè)時(shí)候的主題可能會(huì)有所甄別而不再是雞犬升天了。

　　至于融資融券和股指期貨，由于其專業(yè)性強(qiáng)、杠桿高、風(fēng)險(xiǎn)大，客觀上要求參與者具備較高的專業(yè)水平、較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，不適合一般投資者廣泛參與，因此，建議投資者逐步地、循序參與創(chuàng)新業(yè)務(wù)交易，并隨時(shí)審視和評(píng)估可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

　　銀國(guó)宏：從目前的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和政策背景，短期內(nèi)值得關(guān)注的應(yīng)該是消費(fèi)(主要是消費(fèi)電子和食品飲料)、化工和交通運(yùn)輸，最基本的邏輯是近期有過(guò)節(jié)、春耕的催化劑，再加上化工和交通運(yùn)輸2009年累計(jì)漲幅不大，所以相對(duì)較為看好。

　　從略長(zhǎng)的周期看，我認(rèn)為2010年有可能出現(xiàn)科技股的輪回行情。自2000年科技股泡沫破裂后近10年科技股都沒(méi)有好表現(xiàn)，始終被邊緣化。同時(shí)科技股重新崛起在基本面上有邏輯支持：首先，科技股崛起的經(jīng)濟(jì)背景通常是傳統(tǒng)或舊的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式受到挑戰(zhàn)的階段，經(jīng)濟(jì)需要尋找新的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力，而科技創(chuàng)新往往被賦予重任。其次，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行前景或緊縮政策預(yù)期不明朗的情況下，周期類股票的估值提升受到極大壓制，2009年4季度以來(lái)以電子信息為代表的IT類股票活躍是有著深刻的經(jīng)濟(jì)背景和股票屬性邏輯的。

　　畢子男：看好的行業(yè)包括兼具出口敏感和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)(電子元器件、信息設(shè)備等)，因房地產(chǎn)銷售維持增長(zhǎng)、刺激計(jì)劃利好的傳受益的建材裝飾、家具和鋼鐵、玻璃、氧化鋁、電力設(shè)備等產(chǎn)業(yè)，以及因超額貨幣等將漸次影響，考慮美元走勢(shì)、人民幣升值預(yù)期以及要素改革進(jìn)程，更看好農(nóng)產(chǎn)品、食品等產(chǎn)業(yè)。

　　金融創(chuàng)新的本質(zhì)是為了規(guī)避各種風(fēng)險(xiǎn)，因此，投資者在把握各個(gè)品種的運(yùn)行規(guī)律之前，參與新業(yè)務(wù)可以更多地從保值、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)或者套利的角度出發(fā)而非簡(jiǎn)單地從方向性投機(jī)出發(fā)；對(duì)于簡(jiǎn)單的方向性投機(jī)，一定要控制好風(fēng)險(xiǎn)，避免出現(xiàn)爆倉(cāng)等不利局面。（記者 馬婧妤）