通脹短期內(nèi)不是威脅 全球年內(nèi)難見(jiàn)加息

　　上海證券報(bào)：在最新的報(bào)告中，世行提到了“退出策略”的問(wèn)題。那么，什么時(shí)候可能需要啟動(dòng)退出機(jī)制？哪些國(guó)家最迫切需要考慮“退出策略”？

　　蒂莫：我認(rèn)為，超寬松貨幣政策的解除，可能會(huì)先于財(cái)政刺激政策的撤出。在很多國(guó)家，財(cái)政刺激對(duì)需求的拉動(dòng)效果還未開(kāi)始體現(xiàn)，同時(shí)政府為了給未來(lái)的增長(zhǎng)打下更堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，也會(huì)傾向于繼續(xù)推進(jìn)財(cái)政刺激。

　　在貨幣政策方面，很多國(guó)家都已經(jīng)降息至接近于零的水平。不少央行都開(kāi)始采取進(jìn)一步的措施，即量化寬松政策，旨在解凍民間借貸。但央行往往存在太晚收回這類(lèi)非常規(guī)措施的風(fēng)險(xiǎn)。在達(dá)到解凍信貸市場(chǎng)的目的之前，不少新增流動(dòng)性都會(huì)涌入資產(chǎn)市場(chǎng)，比如股市、房地產(chǎn)等，進(jìn)而帶來(lái)通脹壓力。

　　另一方面，在一些國(guó)家，比如美國(guó)，在聯(lián)儲(chǔ)已降息至零的情況下，政府推出了新的措施，即通過(guò)收購(gòu)國(guó)債來(lái)壓低借貸成本。如果屆時(shí)要采取逆操作，則意味著當(dāng)局要開(kāi)始賣(mài)出國(guó)債，收回資金。而這個(gè)時(shí)候政府已經(jīng)深陷巨額財(cái)政赤字，發(fā)債成本高企，這會(huì)給賣(mài)出國(guó)債帶來(lái)更大的難度，而且這也可能間接影響到財(cái)政刺激。

　　從美聯(lián)儲(chǔ)等央行的角度來(lái)說(shuō)，他們很有信心，認(rèn)為如果有必要的話，央行可以很快從市場(chǎng)上撤走多余流動(dòng)性。但事實(shí)上是不是這么簡(jiǎn)單？我覺(jué)得未必。以美國(guó)為例，以美國(guó)政府目前的糟糕財(cái)政狀況，加上當(dāng)前金融市場(chǎng)的現(xiàn)狀，美國(guó)政府對(duì)其債務(wù)進(jìn)行再融資已經(jīng)越來(lái)越難。在此情況下，美聯(lián)儲(chǔ)要進(jìn)行推出量化寬松貨幣政策，有可能會(huì)使得加息壓力進(jìn)一步加大，而一旦加息，會(huì)使美國(guó)的財(cái)政問(wèn)題進(jìn)一步惡化。所以我認(rèn)為，短期來(lái)講，超寬松的貨幣政策是沒(méi)有問(wèn)題的，但是長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，央行還是面臨非常大的壓力，我擔(dān)心如果央行的退出不夠快的話，就會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題。

　　上海證券報(bào)：就考慮“退出策略”來(lái)說(shuō)，有沒(méi)有一個(gè)大概的時(shí)間表？哪些國(guó)家需要最先考慮退出非傳統(tǒng)的刺激貨幣和財(cái)政政策？

　　蒂莫：這很難一概而論。我認(rèn)為，很多國(guó)家都出現(xiàn)了潛在泡沫浮現(xiàn)的跡象。就單個(gè)國(guó)家而言，某種意義上說(shuō)，美國(guó)可能需要比較早考慮這方面的措施，因?yàn)槊绹?guó)在量化寬松和財(cái)政刺激方面啟動(dòng)得比較早。即便是像中國(guó)這樣的國(guó)家，如果你看看最近一段時(shí)間股市的表現(xiàn)，在某個(gè)特定的時(shí)候你可能也會(huì)得出某種結(jié)論，即提供流動(dòng)性不再是當(dāng)局的首要任務(wù)。

　　上海證券報(bào)：通脹會(huì)不會(huì)成為下一個(gè)危機(jī)？有人認(rèn)為各國(guó)央行的大舉降息和注資，可能催生新的泡沫，您怎么看？

　　蒂莫：這輪危機(jī)的規(guī)模和影響力是前所未有的。但是，得益于美聯(lián)儲(chǔ)等各國(guó)央行非常大膽迅速的出手，目前的危機(jī)才得以很快得到控制。在這輪危機(jī)初期，很多人把它和大蕭條時(shí)期相比。但是我想，其實(shí)某種意義上講，從整個(gè)全球需求滑坡的程度來(lái)看，這次危機(jī)的嚴(yán)重程度甚至超過(guò)了上世紀(jì)30年代的大蕭條。但和當(dāng)時(shí)唯一不同的是，各國(guó)政府采取應(yīng)對(duì)措施非常迅速，這也是為什么我們沒(méi)有遭遇又一次“大蕭條”的原因。這些政策是有效的，不應(yīng)當(dāng)過(guò)于苛刻地指責(zé)。

　　我并不認(rèn)為通脹短期內(nèi)會(huì)成為一個(gè)問(wèn)題，至少不會(huì)出現(xiàn)傳統(tǒng)意義上的通脹。目前各國(guó)的產(chǎn)能利用率還很低，甚至是在中國(guó)，需要很長(zhǎng)一段時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于趨勢(shì)增長(zhǎng)水平的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，才能提升產(chǎn)能利用率。由于危機(jī)的影響，從全球來(lái)看，無(wú)論哪個(gè)行業(yè)、哪個(gè)國(guó)家，產(chǎn)能過(guò)剩都是一個(gè)普遍的問(wèn)題，產(chǎn)能利用水平非常低。我們可能需要幾年的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，才能充分消化這些多余產(chǎn)能。不僅對(duì)制造業(yè)，對(duì)其他行業(yè)也是如此。此外，在商品市場(chǎng)，我們不再能看到在2008年推動(dòng)商品價(jià)格飆升的強(qiáng)勁基本面因素。

　　但我的確認(rèn)為通脹可能成為未來(lái)的一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)中央銀行釋放出大量流動(dòng)性，但又未能促使消費(fèi)者用這些錢(qián)來(lái)消費(fèi)，這些錢(qián)可能流向資產(chǎn)市場(chǎng)，推高資產(chǎn)價(jià)格。我們都知道，目前各國(guó)政府在市場(chǎng)中投入的流動(dòng)性非常多，但企業(yè)和消費(fèi)者不一定會(huì)馬上愿意來(lái)消化這么多的流動(dòng)性。什么意思？就是說(shuō)可能原來(lái)想買(mǎi)車(chē)，現(xiàn)在考慮到經(jīng)濟(jì)危機(jī)不一定會(huì)馬上買(mǎi)。在消費(fèi)者信心還沒(méi)有完全恢復(fù)之前，既然融資成本這么低，也許可能會(huì)有人會(huì)利用低廉的成本借錢(qián)投入到股市和樓市當(dāng)中，這個(gè)我覺(jué)得是值得我們擔(dān)憂的。

　　上海證券報(bào)：您覺(jué)得各國(guó)何時(shí)應(yīng)該啟動(dòng)加息，或者說(shuō)利率正常化？

　　蒂莫：我剛才已經(jīng)說(shuō)了，很難判斷什么時(shí)候啟動(dòng)加息，這要取決于央行的判斷。不過(guò)，至少在年內(nèi)，各國(guó)還不大敢開(kāi)始加息，特別是在美國(guó)，聯(lián)儲(chǔ)不僅保持利率在零區(qū)間不變，還一再向市場(chǎng)傳遞這樣的信息，即當(dāng)局將在一段時(shí)間內(nèi)把利率維持在低水平。如果可能，我想美聯(lián)儲(chǔ)可能逐漸開(kāi)始考慮退出超寬松貨幣政策的問(wèn)題，但不大可能以一種很激進(jìn)的途徑實(shí)施，而是一種更溫和的解除過(guò)剩流動(dòng)性的措施。

　　上海證券報(bào)：金融市場(chǎng)過(guò)去幾個(gè)月強(qiáng)勁反彈，世行如何看待市場(chǎng)的表現(xiàn)？是否認(rèn)為金融市場(chǎng)已經(jīng)擺脫了危機(jī)的陰影？股市面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)何在？

　　蒂莫：我不是股市方面的專(zhuān)家。要判斷股市的走勢(shì)很難，市場(chǎng)總是波動(dòng)的，并卻取決于人氣的變化，要解釋現(xiàn)在股市的上漲很難。但有幾點(diǎn)我想可能說(shuō)說(shuō)，一是反映了投資人對(duì)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷，即對(duì)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)度過(guò)了最壞時(shí)期、有望展開(kāi)復(fù)蘇的預(yù)期；第二，過(guò)去幾個(gè)月全球市場(chǎng)信貸大量增加，在消費(fèi)者信心尚未完全恢復(fù)的背景下，很多人并沒(méi)有把從銀行獲得的低廉資金用于購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)品、汽車(chē)或是自有住房，而是用在了投資和投機(jī)，去買(mǎi)股票和投資房地產(chǎn)等。

　　至于風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)股市來(lái)說(shuō)任何時(shí)候的最大風(fēng)險(xiǎn)都是上漲過(guò)頭。股市的估值與盈利的增長(zhǎng)不相符。在股市上漲的時(shí)候，往往會(huì)出現(xiàn)一種惡性循環(huán)，即市場(chǎng)越漲，愿意買(mǎi)進(jìn)的人越多，這本身就蘊(yùn)藏著一種風(fēng)險(xiǎn)。

　　我記得大約在兩年前，在A股持續(xù)暴漲的時(shí)期，中國(guó)政府曾試圖冷卻國(guó)內(nèi)過(guò)熱的股市。政府發(fā)出這樣的信號(hào)非常非常重要，因?yàn)楹芏嗾�府都不敢試圖干預(yù)股市的走勢(shì)，但有的時(shí)候當(dāng)局發(fā)出一些信號(hào)的確是非常必要的。

　　上海證券報(bào)：到目前為止，您有沒(méi)有看到股市出現(xiàn)過(guò)熱的跡象？

　　蒂莫：這很難說(shuō)。在一些國(guó)家的確有些跡象需要引起注意，包括中國(guó)。中國(guó)股市的持續(xù)上漲，一方面是國(guó)內(nèi)信貸的急速增長(zhǎng)，但是中國(guó)股市增長(zhǎng)也有其他的原因，因?yàn)槿�球投資人都認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)將成為這輪危機(jī)中率先復(fù)蘇的國(guó)家，中國(guó)有望成為全球經(jīng)濟(jì)的新引擎。 (記者 朱周良)