今年上半年“適度寬松”的貨幣政策在實(shí)際執(zhí)行中擴(kuò)張性較強(qiáng)，“適度寬松”的貨幣政策實(shí)際上是“相當(dāng)寬松”的。貨幣政策與其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策相配合，實(shí)現(xiàn)了遏制經(jīng)濟(jì)較快下滑的良好效果。下半年貨幣政策仍應(yīng)堅(jiān)持“適度寬松”的既定方針，但隨著貨幣信貸猛增，資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)、遠(yuǎn)期通脹風(fēng)險(xiǎn)、不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始形成，下半年貨幣政策將面臨五大主要挑戰(zhàn)。

　　第一，經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固。一方面，外需嚴(yán)重萎縮的局面一段時(shí)間內(nèi)還將持續(xù)，我國(guó)出口前景黯淡。今年一季度以來(lái)，雖然美日歐等主要國(guó)家經(jīng)濟(jì)開(kāi)始好轉(zhuǎn)，但能否持續(xù)還難以預(yù)料，尤其是就業(yè)狀況仍在惡化。歐美經(jīng)濟(jì)“見(jiàn)底易、復(fù)蘇難”，我國(guó)出口形勢(shì)不容樂(lè)觀。

　　另一方面，內(nèi)需快速增長(zhǎng)的可持續(xù)性還存在疑問(wèn)。從投資情況看，目前投資增長(zhǎng)主要靠政府拉動(dòng)，民間投資總體跟進(jìn)不足。從消費(fèi)情況來(lái)看，雖然有政府的政策刺激，但由于就業(yè)形勢(shì)嚴(yán)峻，居民就業(yè)與收入預(yù)期降低，消費(fèi)意愿有所下降。

　　第二，部分信貸流入股市、房市，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格“再膨脹”。今年上半年新增貸款與GDP的比例高達(dá)0.53，而往年這一比例一直穩(wěn)定在0.1-0.2之間。上半年GDP同比增長(zhǎng)7.1%，為1992年以來(lái)同期最低增速。目前較低水平的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不需要、也無(wú)法吸納如此多的信貸資金，這就難免令人懷疑有部分信貸資金已流入資產(chǎn)市場(chǎng)。今年以來(lái)，房市和股市“量?jī)r(jià)齊升”的表現(xiàn)，側(cè)面說(shuō)明了這一點(diǎn)。年初以來(lái)，上證綜指持續(xù)反彈，截至6月末累計(jì)漲幅超過(guò)70%。全國(guó)70個(gè)大中城市房屋銷(xiāo)售價(jià)格在經(jīng)歷了連續(xù)7個(gè)月環(huán)比下降后，今年3月份以來(lái)連續(xù)四個(gè)月環(huán)比上升。資產(chǎn)價(jià)格“再膨脹”將帶來(lái)新的資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，各國(guó)央行“開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)”，激起通脹預(yù)期，帶來(lái)遠(yuǎn)期通脹風(fēng)險(xiǎn)。不管以何種方式尋求貨幣擴(kuò)張，全球范圍的擴(kuò)張性貨幣政策已經(jīng)激起了通脹預(yù)期。國(guó)際金融危機(jī)暴發(fā)以來(lái)，美國(guó)、日本、英國(guó)等國(guó)央行選擇“開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)”來(lái)維持極度寬松的銀根和充裕的流動(dòng)性，陸續(xù)采取了零利率政策和定量寬松的貨幣政策。同樣，我國(guó)也通過(guò)猛增信貸來(lái)達(dá)到“保增長(zhǎng)、防通縮”的目的。

　　在信貸猛增的帶動(dòng)下，6月末我國(guó)M2同比增幅創(chuàng)1997年以來(lái)新高，M2的快速增長(zhǎng)無(wú)疑將增加遠(yuǎn)期通脹風(fēng)險(xiǎn)�？傮w來(lái)看，在國(guó)際大宗商品價(jià)格恢復(fù)上漲可能帶來(lái)“輸入型”通脹壓力、貨幣供應(yīng)量快速增長(zhǎng)以及國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期在形成等多重因素影響下，未來(lái)由通縮轉(zhuǎn)換到通脹的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始顯現(xiàn)。

　　第四，信貸擴(kuò)張過(guò)猛，催生不良資產(chǎn)反彈之憂。在充分肯定貸款的積極作用的同時(shí)，也不應(yīng)忽視貸款高增長(zhǎng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。具體體現(xiàn)在：一是一季度短期貸款與票據(jù)融資出現(xiàn)不合理增長(zhǎng)，這說(shuō)明商業(yè)銀行在信貸投放中存在一定的非理性；二是“羊群效應(yīng)”使商業(yè)銀行放貸存在盲從和過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。在激烈的競(jìng)爭(zhēng)下，商業(yè)銀行能否進(jìn)行審慎的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估令人擔(dān)心。除了可能的壞賬風(fēng)險(xiǎn)外，上半年貸款投放仍然存在長(zhǎng)期化、集中化、大項(xiàng)目化的傾向，信貸集中度過(guò)高，銀行信貸行為高度趨同，信貸風(fēng)險(xiǎn)在加大。

　　第五，外匯儲(chǔ)備先抑后揚(yáng)，國(guó)際游資流動(dòng)活躍。今年一季度，我國(guó)新增外匯儲(chǔ)備僅77億美元，比去年同期少增1462億美元。如果用新增外匯儲(chǔ)備與同期貿(mào)易順差和新增FDI的差值來(lái)簡(jiǎn)單匡算國(guó)際游資的變動(dòng)，今年一季度新增外匯儲(chǔ)備規(guī)模要低于同期貿(mào)易順差和FDI之和766億美元。無(wú)論從外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)看，還是簡(jiǎn)單匡算的游資變動(dòng)看，今年一季度國(guó)際游資均呈現(xiàn)抽逃跡象。

　　但今年二季度我國(guó)外匯儲(chǔ)備增加1779億美元，比去年同期多增512億美元，二季度新增外儲(chǔ)是一季度22倍左右。二季度新增外匯儲(chǔ)備超過(guò)同期貿(mào)易順差和FDI總額1219億美元，顯示熱錢(qián)再次大幅流入。

　　由于以美聯(lián)儲(chǔ)為首的西方央行采取超常的定量寬松政策，導(dǎo)致國(guó)際金融體系再次充斥著過(guò)多的流動(dòng)性，而今年二季度以來(lái)全球股市普遍出現(xiàn)反彈，顯示國(guó)際金融市場(chǎng)上的投機(jī)行為在恢復(fù)。國(guó)際金融市場(chǎng)資金充裕、投機(jī)性回升為短期國(guó)際資本頻繁流動(dòng)創(chuàng)造了機(jī)會(huì)，而國(guó)際游資在我國(guó)快進(jìn)快出，將加劇我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)。 (李若遇)