股市總是給人以黑色幽默，就在A股持倉賬戶屢創(chuàng)歷史新高之際，指數(shù)卻不給情面地拉出長陰，昨天的大跌顯然超出了市場的預(yù)期。不俗的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、高漲的投資熱情、前天指數(shù)的止跌企穩(wěn)都是支持后市反彈的理由，但市場顯然忽視了此輪反彈的特點以及推動指數(shù)走高背后的動力。本輪反彈的起點遠(yuǎn)早于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的起點，盡管上市公司業(yè)績回升日益明朗，然而信貸擴(kuò)張動力是導(dǎo)致股市走強的重要動力已成共識，資金的取向必然成為左右指數(shù)表現(xiàn)的首要原因，就短期而言，復(fù)蘇升溫導(dǎo)致的資金潮回流開始顯現(xiàn)，指數(shù)波動將加劇，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中的高彈性行業(yè)仍會得到青睞。

　　復(fù)蘇升溫與資金回潮

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與股市走勢在大部分時間里應(yīng)表現(xiàn)為正相關(guān)的關(guān)系，即經(jīng)濟(jì)好股市牛、經(jīng)濟(jì)差股市熊，但在特殊情況下的背離走勢也屢見不鮮。經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)危機的打擊后，在實體經(jīng)濟(jì)沒有回暖跡象的背景下，信貸資金流入虛擬經(jīng)濟(jì)的意愿要高于流入實體經(jīng)濟(jì)，這導(dǎo)致股市先于經(jīng)濟(jì)回暖，實體經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇后，資金又會從相對高位的股市流出，重新回流到實體經(jīng)濟(jì)，從而導(dǎo)致當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)復(fù)蘇信號時，股市反而可能面臨著資金抽離帶來的壓力。

　　最近公布的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)無不讓投資者振奮，美國最新公布的就業(yè)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，尤其是在消費方面，歐美等經(jīng)濟(jì)體已出現(xiàn)了回暖的跡象。在國內(nèi)，剛剛公布的7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，盡管固定資產(chǎn)投資增速略有放緩，但占經(jīng)濟(jì)份額大頭的出口則明顯回升，均提示經(jīng)濟(jì)明顯出現(xiàn)復(fù)蘇的跡象。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇導(dǎo)致美元連續(xù)上漲，從而導(dǎo)致大宗商品價格和流動性較大的新興資本市場快速回落，香港等亞洲股市也快速調(diào)整，進(jìn)而拖累A股市場持續(xù)下跌。

　　美元走強對全球資金回流的預(yù)期是明顯的，在投資者對美聯(lián)儲寬松貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期升溫的情況下，這種回流態(tài)勢還將延續(xù)。但筆者認(rèn)為，盡管經(jīng)濟(jì)有回暖的跡象，但美元拐點短期還不可能出現(xiàn)，此次資金回流仍屬短期行為，不會形成中期趨勢，受此拖累的新興市場不會卷入美元回流的漩渦中。

　　倉位回吐與缺口回補

　　數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，A股倉位指標(biāo)近期均創(chuàng)出新的歷史紀(jì)錄，一是A股持倉戶數(shù)創(chuàng)歷史新高，前期基金持倉比例也超過6000點時的水平。高企的倉位一方面顯示市場的樂觀情緒，另一方面也揭示大家又坐在市場這個蹺蹺板的同一端。場外資金的流入是新的買盤動力，但密集發(fā)行的IPO資金需求也是不爭的事實，在高價位水平上的上漲需要更多的資金需求也是不可回避的壓力。因此，失衡的倉位一直以來是A股市場調(diào)整的先行指標(biāo)，基于上述理由，7月29日的調(diào)整后， A股市場進(jìn)入震蕩調(diào)整期，倉位回吐抑或降低倉位是合理的選擇。從技術(shù)角度看，3147點處的技術(shù)缺口在前期調(diào)整中獲得支撐，但在一個調(diào)整市中，如此近距離的缺口給指數(shù)一種隱性的牽引力，抑或是投資者心理上的牽掛。因此，缺口的回補使得市場不穩(wěn)定情緒得到釋放，也緩解了整體倉位失衡的困境，為后續(xù)的結(jié)構(gòu)性行情帶來機會。

　　信貸微調(diào)與政策回穩(wěn)

　　7月份公布信貸規(guī)模有所回落，此趨勢受兩方面因素的影響，一是央行主動性的貨幣收緊，另一方面是信貸投放進(jìn)入縮量階段。后者市場已有預(yù)期，前者則是在通脹預(yù)期升溫后政策的調(diào)整。盡管依然堅持適度寬松的貨幣政策，但從時間的角度看，未來持續(xù)的信貸規(guī)模減緩將不利于股市的資金供應(yīng)。盡管近期有多家基金發(fā)行獲批以緩沖資金的壓力，但短期基金發(fā)行的資金供應(yīng)增加還不足以抵消信貸放緩帶來的沖擊。但我們不排除未來對新股發(fā)行節(jié)奏的微調(diào)、對票據(jù)發(fā)行的調(diào)整，但在市場還沒有獲得更加穩(wěn)定的、主動性的資金增量來源的情況下，震蕩的格局很難改變，因此筆者認(rèn)為在未來1至2個月內(nèi)，A股市場整體上仍將處于震蕩調(diào)整格局中。

　　結(jié)構(gòu)調(diào)整與理性回歸

　　我們顯然不能無視經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的事實，資金回流對市場整體的短期影響不應(yīng)也不會湮沒復(fù)蘇帶來的投資機會。從PPI、PMI指標(biāo)以及出口數(shù)據(jù)看，橡膠、汽車零配件以及電力、食品飲料等行業(yè)回暖的速度超出預(yù)期，股票估值存在相對的優(yōu)勢。而自年初以來漲幅巨大的板塊如有色金屬等在業(yè)績兌現(xiàn)和期貨價格回落的影響下則面臨短期的理性回歸。因此，我們認(rèn)為A股市場進(jìn)入新一輪的結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，整體性機會將讓位于結(jié)構(gòu)性機會，資金推動型行情將讓位于業(yè)績推動型行情。(上海證券研究所 郭燕玲 )