2009年股指將呈現(xiàn)出寬幅震蕩的格局，預(yù)計(jì)理論低點(diǎn)在1550點(diǎn)左右。全流通時(shí)代，預(yù)計(jì)A股中長(zhǎng)期合理估值區(qū)間(即弱市下的高點(diǎn)區(qū)間)應(yīng)在2300-2700點(diǎn)。建議投資者在2009年可以關(guān)注三條投資主線：內(nèi)需主導(dǎo)主線、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型主線與投資主題主線。

　　理論低位在1550點(diǎn)

　　在股市與GDP增速同步乃至滯后的實(shí)證規(guī)律下，市場(chǎng)存在基本面“業(yè)績(jī)底”，對(duì)于非金融危機(jī)發(fā)源地，市場(chǎng)歷史估值低點(diǎn)具有支撐作用。取2008年12月5日數(shù)據(jù)，對(duì)應(yīng)全部A股市凈率為2.19倍，2005年低點(diǎn)時(shí)A股市凈率為1.6倍；考慮到可比性，取2005年7月前上市公司作為可比樣本，目前市凈率為2.06倍。

　　基于中國(guó)并非金融危機(jī)發(fā)源地，以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)屬于L形調(diào)整而非發(fā)生大危機(jī)的假設(shè)，我們認(rèn)為，前期低點(diǎn)2005年時(shí)的市凈率歷史估值水平具有支撐作用，對(duì)應(yīng)大盤點(diǎn)位在1557點(diǎn)。

　　同時(shí)，市場(chǎng)具有均值回歸的特征，在弱市下股市具有從低估向合理估值回歸的取向。因此，未來的合理估值可視為弱市背景下的高點(diǎn)區(qū)域。對(duì)于中長(zhǎng)期高點(diǎn)區(qū)域的估計(jì)，我們從股指與其對(duì)應(yīng)所需資金的類證券化率角度分析。2007年高點(diǎn)時(shí)總市值為32.7萬(wàn)億元，流通市值為9.3萬(wàn)億元；2008年12月5日的總市值為12.25億元，其中上市公司的實(shí)際控制人為國(guó)資委、央企或中央國(guó)家機(jī)關(guān)的，其大股東持有6萬(wàn)億元市值。

　　假定該三類大股東不減持或只有微量減持，則根據(jù)歷史流通市值高點(diǎn)9.3萬(wàn)億元，并假定9.3萬(wàn)億元市值在全流通時(shí)代市場(chǎng)可以再次被承接，即剔除三類企業(yè)所持市值外剩余的流通市值6.25萬(wàn)億元，相對(duì)歷史可流通市值高點(diǎn)9.3萬(wàn)億元，具有50%左右的市值提升空間。換句話說，樂觀而言，未來在央企大股東減持量減少，二級(jí)市場(chǎng)新股、增發(fā)等擴(kuò)容規(guī)模有限的假設(shè)下，根據(jù)2007年流通市值高點(diǎn)的市場(chǎng)容量，在沒有引入各類增量資金入場(chǎng)的背景下，理論上可以支撐50%的反彈，即到達(dá)2700點(diǎn)左右，該點(diǎn)位與證券化率70%相對(duì)應(yīng)。

　　綜上所述，根據(jù)未來經(jīng)濟(jì)“中期L形+短期W形的特征，我們認(rèn)為明年股指將呈現(xiàn)出寬幅震蕩的格局。雖然不排除二次探底乃至創(chuàng)新低的可能，但是即使創(chuàng)新低，低點(diǎn)在1550點(diǎn)左右或者更低的概率并不高。因此，2009年市場(chǎng)理論低點(diǎn)為1550點(diǎn)，A股中長(zhǎng)期合理估值區(qū)間為2300-2700點(diǎn)。預(yù)計(jì)2009年指數(shù)的第一高點(diǎn)在2300點(diǎn)附近，第二高點(diǎn)在2700點(diǎn)附近。

　　等待積極因素發(fā)揮作用

　　考慮到大類資產(chǎn)周期已經(jīng)進(jìn)入第一階段，等待我們的也許只是時(shí)間的考驗(yàn)，以便迎來“內(nèi)需與結(jié)構(gòu)”初醒后資產(chǎn)周期輪動(dòng)到第二階段(股市走牛)。因此，2000點(diǎn)以下在控制總倉(cāng)位的情況下可以適度加倉(cāng)。

　　在估值區(qū)間范圍內(nèi)，應(yīng)該尋找2009年市場(chǎng)中的積極因素，這些市場(chǎng)、政策面因素將會(huì)因?yàn)?009年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的變數(shù)而得到放大。

　　首先，來自政策對(duì)市場(chǎng)制度及其他安排的交易性行為突變。如證券公司融資融券業(yè)務(wù)的啟動(dòng)、新股發(fā)行制度的改革、大小非解禁的新政等。這種或有的交易性行為突變不宜評(píng)估，但作用于市場(chǎng)的速度、強(qiáng)度可能超出想象。

　　其次，政策對(duì)證券市場(chǎng)重新進(jìn)行戰(zhàn)略定位。中國(guó)目前對(duì)證券市場(chǎng)只僅僅扣住它的三大功能而加以定位，尚未將證券市場(chǎng)在國(guó)家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的層面上給予足夠重視。一旦政策在國(guó)家經(jīng)濟(jì)、金融安全、社會(huì)財(cái)富保障上考慮中國(guó)證券市場(chǎng)的地位時(shí)，證券市場(chǎng)將會(huì)重新煥發(fā)生機(jī)。

　　第三，傳統(tǒng)估值觀念的顛覆。在經(jīng)濟(jì)下行階段，大盤估值往往會(huì)延續(xù)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)向下尋找估值空間。但理論上講，合理的估值在一定的時(shí)間點(diǎn)應(yīng)該是一個(gè)均衡點(diǎn)，長(zhǎng)期在該點(diǎn)以下尋找估值區(qū)間也是投資者對(duì)市場(chǎng)的一種錯(cuò)判。即使依照投資者的市場(chǎng)投資行為，行情趨勢(shì)也應(yīng)該在市場(chǎng)均衡點(diǎn)附近找到階段性市場(chǎng)區(qū)間，而不應(yīng)是在均衡點(diǎn)以下持續(xù)徘徊。這種情況的出現(xiàn)，體現(xiàn)的是市場(chǎng)自我不修正而等待外部修正力量出現(xiàn)的傾向，目前中國(guó)市場(chǎng)也許正在集結(jié)這種修正力量。

　　關(guān)注三類投資機(jī)會(huì)

　　2009年是布局之年，建議把握“內(nèi)需與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”初醒的投資機(jī)會(huì)。

　　內(nèi)需主導(dǎo)型機(jī)會(huì)。基于雙積極下的“泛投資”機(jī)會(huì)，主要指基建、設(shè)備、醫(yī)藥；強(qiáng)周期性特征下的上游及資本品行業(yè)機(jī)會(huì)，主要指鋼鐵、有色、電力、部分機(jī)械子行業(yè)、交運(yùn)等；基于絕對(duì)估值合理的布局性機(jī)會(huì)，主要指銀行、地產(chǎn)等。這里提一下銀行，2009年建議在1.5倍PB以下可超配銀行股。

　　結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型類機(jī)會(huì)。包括新農(nóng)村建設(shè)驅(qū)動(dòng)下的行業(yè)機(jī)會(huì)，例如大農(nóng)業(yè)、服務(wù)消費(fèi)；產(chǎn)業(yè)升級(jí)類機(jī)會(huì)，例如先進(jìn)制造業(yè)、節(jié)能減排、“奧巴馬綠能板塊”等。這里提一下“奧巴馬綠能”板塊，其投資邏輯在于各國(guó)股市中板塊聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)，將更多體現(xiàn)為行業(yè)的聯(lián)動(dòng)性而非風(fēng)格的聯(lián)動(dòng)性，比如2000年互聯(lián)網(wǎng)板塊的全球聯(lián)動(dòng)性。因此，關(guān)注未來可能的技術(shù)創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)突破點(diǎn)，有助于把握成長(zhǎng)股，但在這方面的挖掘能力，金融資本要落后于產(chǎn)業(yè)資本。次優(yōu)的選擇在于關(guān)注奧巴馬上臺(tái)后的受益板塊。奧巴馬救市的兩大基本主題是效率和創(chuàng)造長(zhǎng)期就業(yè)機(jī)會(huì)，例如，創(chuàng)造兩百多萬(wàn)個(gè)“綠化”產(chǎn)業(yè)的工作機(jī)會(huì)。目前全球兩大綠化類股票指數(shù)涵蓋的行業(yè)主要是制造業(yè)與信息技術(shù)類，兩類占比為94.5%，旗下細(xì)分行業(yè)值得關(guān)注。

　　投資主題類機(jī)會(huì)。包括融資、融券等金融創(chuàng)新類機(jī)會(huì)，世博、津?yàn)I等地域性概念股，并購(gòu)重組概念股，“大小非”。這里提一下“大小非”，限售股對(duì)市場(chǎng)帶來減持沖擊，但同時(shí)也可能帶來機(jī)會(huì)，其減持將加速股票的價(jià)值回歸，使得該類個(gè)股估值要低于同行業(yè)股票估值，為價(jià)值投資者創(chuàng)造逢低買入的機(jī)會(huì)。(東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所 袁緒亞　沈正陽(yáng)　曾小勇)

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