爭(zhēng)議國(guó)美業(yè)績(jī) 非上市資產(chǎn)或成談判籌碼

　　在9月28日國(guó)美電器(00493.HK)特別股東大會(huì)召開之前，任何一個(gè)細(xì)節(jié)都可能成為創(chuàng)始人家族與管理層爭(zhēng)奪投資者的關(guān)鍵砝碼。

　　8月23日下午，國(guó)美電器公布了2010年上半年財(cái)報(bào)。面對(duì)這份業(yè)績(jī)單，國(guó)美電器大股東黃光裕家族和公司管理層給出了兩種完全不同的解讀。以陳曉為代表的國(guó)美管理層一再?gòu)?qiáng)調(diào)，國(guó)美沒(méi)有被困境擊垮，已“重返經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的最好水平”。但黃氏家族則認(rèn)為，與2008年上半年相比，國(guó)美今年上半年盈利能力不升反降；與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，盈利能力差距巨大，國(guó)美領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)即將喪失。

　　昨天，國(guó)美收?qǐng)?bào)2.43港元，漲2.97%。

　　繼續(xù)領(lǐng)先還是差距拉大？

　　究竟是黃光裕追求規(guī)模和擴(kuò)張為前提的發(fā)展戰(zhàn)略，更能保持國(guó)美的領(lǐng)先；還是陳曉等管理層以提高單店效益為重點(diǎn)的策略，能給國(guó)美帶來(lái)更好效益？?jī)煞N戰(zhàn)略正在直接交鋒。黃光裕家族與陳曉方面之所以對(duì)同一份財(cái)報(bào)給出了不同解讀，很大程度上是因?yàn)椴扇×瞬煌�的參照系�?/p>

　　陳曉等管理層將2010年上半年業(yè)績(jī)與2009年同期進(jìn)行了對(duì)比，國(guó)美有關(guān)人士認(rèn)為，這種比較符合一般上市公司財(cái)務(wù)計(jì)算方法；但昨天，黃光裕家族提出的不同意見指出，2009年上半年正逢全球金融危機(jī)以及黃光裕個(gè)人突發(fā)事件的影響，以2009年上半年數(shù)據(jù)為參照并不客觀，應(yīng)該引入2008年數(shù)據(jù)。

　　在之前一天的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，國(guó)美首席財(cái)務(wù)官方巍提出，國(guó)美業(yè)績(jī)中幾個(gè)明顯增長(zhǎng)的指標(biāo)包括經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)了65.86%，單店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升了24.8%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為5.02%，達(dá)到歷史高點(diǎn)；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物達(dá)到60億元，增長(zhǎng)125%；應(yīng)收賬款周款天數(shù)同比下降了4天等。

　　但是，如果跟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手蘇寧相比，國(guó)美仍然落后。根據(jù)蘇寧的業(yè)績(jī)快報(bào)，其上半年?duì)I業(yè)收入為360.55億元，同比增長(zhǎng)31.9%；凈利潤(rùn)19.74億元，同比增長(zhǎng)56.08%。雖然國(guó)美凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率高于蘇寧，達(dá)到65.86%，但凈利潤(rùn)不足蘇寧的一半，只有9.62億元，而銷售收入無(wú)論在規(guī)模上還是增長(zhǎng)率上都已經(jīng)落后，國(guó)美收入為248.73億元，增長(zhǎng)21.55%，但蘇寧收入為360.55億元，增幅為31.9%，雙方的差距有拉大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　黃光裕家族指出，除了經(jīng)營(yíng)效率的下降之外，盈利能力也在被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拋下�！皣�(guó)美2010年上半年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手2.27個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)率低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手1.74個(gè)百分點(diǎn)�！�

　　即使與國(guó)美自己進(jìn)行縱向?qū)Ρ�，黃光裕家族也認(rèn)為，國(guó)美的運(yùn)營(yíng)效率在下降。比如，從經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率來(lái)看，國(guó)美2008年上半年為5.11%；而2010年上半年為5.02%。這意味著，2010年上半年的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率還低于2008年上半年的水平，并沒(méi)有得到有效提升。

　　2008年上半年，國(guó)美的凈利潤(rùn)率為4.77%，而2010年上半年凈利率為3.87%，遠(yuǎn)低于2008年上半年的水平。即便剔除可換股債券和匯率變動(dòng)影響后的凈利潤(rùn)額，也遠(yuǎn)低于2008年上半年水平。

　　此外，2010年上半年國(guó)美存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為50天，而2008年同期為43天，增加了7天，說(shuō)明當(dāng)前國(guó)美的存貨管理水平下降，無(wú)效占用公司的流動(dòng)資金。

　　首次解密國(guó)美未上市資產(chǎn)

　　在國(guó)美大股東與董事會(huì)的交鋒中，掌握在大股東手中的一個(gè)重要砝碼，就是由黃光裕家族全資持有的未上市門店，其是否注入上市公司，顯然對(duì)投資者來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。這部分資產(chǎn)的質(zhì)量，雙方也有著相反的評(píng)價(jià)。

　　一位已明確表態(tài)支持陳曉的國(guó)美管理層人士昨天對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，這部分資產(chǎn)質(zhì)量不怎么樣。不過(guò)，國(guó)美副總裁孫一丁雖然同樣支持董事會(huì)，卻對(duì)本報(bào)記者表示，這部分資產(chǎn)質(zhì)量還可以，至少是逐步增長(zhǎng)的。

　　記者查閱黃光裕當(dāng)初將部分門店注入上市公司時(shí)發(fā)布的公告，發(fā)現(xiàn)上市公司的資產(chǎn)包括：北京國(guó)美、天津國(guó)美、廊坊國(guó)美、天津國(guó)美物流、重慶國(guó)美、成都國(guó)美、自貢國(guó)美、西安國(guó)美、昆明國(guó)美、深圳國(guó)美、福州國(guó)美、廣州國(guó)美、武漢國(guó)美、沈陽(yáng)國(guó)美、濟(jì)南國(guó)美、淄博國(guó)美、青島國(guó)美、濰坊國(guó)美、天津國(guó)美咨詢。

　　一位國(guó)美內(nèi)部人士對(duì)記者解釋說(shuō)，當(dāng)時(shí)主要考慮到這部分資產(chǎn)高利潤(rùn)率且回報(bào)穩(wěn)定，屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而當(dāng)時(shí)收入并不穩(wěn)定的上海國(guó)美、香港國(guó)美等沒(méi)有放入上市公司，也是為了去除業(yè)績(jī)不穩(wěn)定的業(yè)務(wù)，增加上市公司吸引力。不過(guò)在之后的快速發(fā)展中，國(guó)美未上市門店到2008年已占到國(guó)美集團(tuán)總門店量的1/3左右，國(guó)美曾許諾，要在2011年之前將這部分資產(chǎn)注入上市公司，孫一丁說(shuō)這部分資產(chǎn)一直由安永進(jìn)行審計(jì)，具體情況并未對(duì)外公開，而黃光裕家族方面首次詳細(xì)解密了這部分資產(chǎn)狀況。

　　據(jù)黃光裕家族提供的數(shù)據(jù)，到2008年末，國(guó)美非上市門店為413家，加上大中電器的61家，總共是474家，同期上市公司的門店為859家；2009年末，國(guó)美非上市門店為415家(國(guó)美為364家、大中為51家)，同期上市公司為726家；2010年中期，國(guó)美非上市門店425家(國(guó)美為372家、大中為53家)，上市公司為740家。

　　根據(jù)上述數(shù)字，國(guó)美非上市公司的門店數(shù)量目前已從2008年末不足上市公司的一半，增加到上市公司的57%。

　　相對(duì)應(yīng)的是，2008年末、2009年末和2010年中期，蘇寧的門店分別為812家、941家和1075家，也就是說(shuō)，如果用國(guó)美整體門店數(shù)量與蘇寧相比，蘇寧也已經(jīng)由國(guó)美的61%，上升到82%，差距還進(jìn)一步縮小到92%。

　　如果從收入份額上看，國(guó)美非上市公司的門店對(duì)整個(gè)集團(tuán)，以及對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，地位更加重要。2008年上半年，國(guó)美上市公司收入為248.74億元，但國(guó)美非上市部分加大中的收入為121.05億元(91.13億元+29.92億元)，與上市公司收入相比，大約是其收入的一半。

　　到2010年上半年，國(guó)美非上市資產(chǎn)收入達(dá)到125.38億元(國(guó)美非上市的96.17億元+大中的29.21億元)，與國(guó)美上市公司的248.73億元相比，非上市資產(chǎn)在保持與上市資產(chǎn)的同步增長(zhǎng)，收入占比還略微提高，從2008年上半年的48.67%增長(zhǎng)到50.41%。

　　盡管國(guó)美非上市公司資產(chǎn)并沒(méi)有部分國(guó)美管理層說(shuō)的那么不好，但如何注入上市公司仍然是個(gè)難題。孫一丁對(duì)本報(bào)記者表示，國(guó)美早就向商務(wù)部提交了相關(guān)申請(qǐng)，但并未獲得批準(zhǔn)，至于原因，他未透露。(馬曉芳)